두산퓨얼셀(336260), SOFC 수출로 성장축 전환 본격화

1. 분석 요약

두산퓨얼셀(336260)은 발전용 연료전지 전문기업으로 기존 PAFC에 SOFC를 추가하며 사업 포트폴리오를 확대하고 있다. 투자 포인트는 국내 수소발전 시장을 넘어 데이터센터와 해외 발전시장으로 고객 기반이 확장될 가능성이다. 특히 최근 독일 리베리온과 1,087억원 규모 SOFC 스택 공급계약을 체결하며 해외 사업의 의미 있는 레퍼런스를 확보했다. 

현재 적자가 지속돼 PER과 12개월 Forward PER은 산출하기 어렵다. 2026년 예상 PBR은 약 11.45배, 12개월 Forward PBR은 10.99배이며 EPS는 각각 -1,099원, -223원으로 예상된다. 배당은 없으며 ROE 역시 적자 영향으로 마이너스 수준이다.

2. 사업 구조 및 핵심 제품·서비스

핵심 사업은 발전용 연료전지 주기기 판매와 장기유지보수 서비스다. 주력 PAFC는 수소와 천연가스 등을 활용해 전력을 생산하며 분산형 발전과 데이터센터 전력원으로 활용 가능하다. 여기에 높은 발전효율을 갖춘 SOFC를 2025년부터 양산하면서 제품군을 확장했다. 2025년 매출 기준 주기기 비중은 약 79%, 장기유지보수는 약 21% 수준이다. 주기기 판매 이후 장기간 유지보수와 스택 교체 수요가 발생하기 때문에 설치 기반이 확대될수록 반복적인 서비스 매출을 확보할 수 있는 구조다.

3. 성장 동력 및 중장기 전략

성장의 중심은 SOFC와 데이터센터 시장이다. AI 데이터센터는 대규모 전력을 안정적으로 공급받아야 하지만 전력망 증설에는 상당한 시간이 필요해 현장형 발전원인 연료전지가 대안으로 부각되고 있다. 북미 데이터센터향 PAFC 공급 가능성도 주요 신규 수요로 거론된다. 

동시에 국내에서는 청정수소발전 입찰시장 확대가 발전용 연료전지 수요를 뒷받침할 전망이다. 회사는 PAFC와 SOFC를 동시에 보유한 제품 경쟁력을 활용해 국내 발전시장에서 해외 데이터센터·분산전원 시장으로 사업영역을 넓히는 전략을 추진하고 있다.

4. 실적 구조 및 수익성 평가

2025년에는 매출 4,549억원을 기록했지만 재료비 상승과 스택 교체비용, SOFC 초기 양산비용 등이 발생하면서 1,037억원의 영업손실을 기록했다. 2026년에도 증권가 컨센서스는 영업적자 지속을 예상하고 있어 단기 수익성은 부담이다. 특히 2분기에는 납품 지연과 서비스 비용 증가가 겹치며 손실이 확대됐다. 다만 12개월 Forward EBITDA는 흑자 전환이 예상되고 있어 SOFC 생산수율 개선과 신규 수주 매출 인식이 본격화된다면 손익구조가 점진적으로 정상화될 가능성이 있다.

5. 향후 주가에 영향을 줄 핵심 체크 포인트

가장 중요한 이벤트는 추가 해외 수주다. 독일 리베리온과 체결한 1,087억원 규모 SOFC 계약은 회사의 최대 해외 수주로, 후속 계약이 이어진다면 SOFC 사업에 대한 시장 평가가 달라질 수 있다. 북미 AI 데이터센터향 PAFC 수주와 국내 수소발전 입찰시장 물량 확보도 주요 모멘텀이다. 

반면 신규 사업 초기 비용과 높은 순차입금, SOFC 수율 안정화는 확인이 필요한 위험요인이다. 최근 증권사 6곳의 평균 목표주가는 약 5만8,200원으로 집계되지만 증권사별 전망 차이가 큰 편이다. 결국 해외 대형 수주가 반복적으로 확보되고 SOFC가 실제 이익을 창출하는 단계로 전환되는지가 기업가치 재평가의 핵심으로 판단된다.

본 자료는 투자 참고용으로 작성되었으며, 특정 종목에 대한 매수·매도 의견을 제시하는 것이 아닙니다. 투자에 따른 최종 판단과 책임은 투자자 본인에게 있습니다.